一点财经 代松阳

乐观是乐观者的通行证，悲观是悲观者的墓志铭。

3月8日，熊猫直播正式发布停服公告，相比全民直播、一直播、网易薄荷的关停并转，自带王思聪光环、身居游戏直播探花位的熊猫直播轰然倒下，对直播行业的市场预期造成了不小的冲击，一时间，现金流断裂风险、用户流失担忧、风口衰败言论再度沉渣泛起。

乐观悲观的区别只在看问题的角度。在笔者看来，市场把熊猫衰败转嫁至整个直播行业，大错特错。熊猫的倒掉，恰恰意味着直播行业的供给侧改革即将成功。中小平台加速退出，一级市场烧钱泡沫基本出清，直播行业将彻底从外部资本催肥模式转向企业内生增长驱动模式，资金、资源、用户将快速向头部一线平台集聚。

而上市节点，成了直播行业供给侧改革的"断龙石"，资本市场门外的平台，在上市龙头虹吸效应下已基本失去机会。

虹吸在加速：从映客财报看直播行业发展趋势

这一趋势从上市直播公司2018年年报增长数据中已有所反映。

以港股娱乐直播第一股映客为例，3月24日，映客发布2018年度最新业绩报告显示，截至2018年12月31日，映客全年总营收38.61亿元；2018年净利润11.01亿元，经调整后净利润5.96亿元，实现了连续13个季度盈利。尤其用户数据方面，映客全年月平均活跃用户达2548.7万，较17年月平均活跃用户2269.4万，同比增长了12.3%。

事实上，在短视频分流影响下，去年直播用户总规模3.97亿，相比2017年是略微减少状态，能在行业整体用户下滑状况下，录得月活10%以上的逆势增长，映客这一良好数据表现背后，头部平台的存量虹吸趋势一览无余。

笔者十分看好映客未来在资本市场上的股价表现，一个基本逻辑是：在供给侧出清背景下，直播行业正在从跑马圈地粗犷1.0时代走向内生驱动精细化2.0时代，充沛现金流护城河、产品结构和盈利模式优化、强研发驱动未来扩张，将成为左右直播行业未来头部竞争格局的3个关键点。恰恰是在映客年报中，笔者找到了上述3个关键点的映射。

据映客年报，截至2018年底，映客现金、存款及理财资金共计33.09亿元，同比去年大幅增长51.65%。

33亿现金储备，这是一个与直播行业烧钱无度的大众感知完全相左的数字。而映客当前市值几何？仅仅41亿！两个数字的并列比较，你看到的不再是映客的当下，而是未来。

如果再形而上一些，熊猫的败亡不在于直播风口失速，而在于熊猫管理团队"只知烧钱、不知赚钱"的扩张迷失。映客奉佑生和熊猫王思聪，虽然曾在问答撒币大潮中有过交锋，但本质上，这是两个气质完全不同的操盘团队，一个筚路蓝缕创业维艰，一个含着金汤匙何不食肉糜，成败基因在管理团队最初风格形成时便已种下。

连续13个季度盈利，持续四年的正向经营现金流，上线11个月累计充值破10亿，19个月破50亿，到如今突破100亿元，从映客现金流数据表现，笔者看到的不只是其良好的财务结构状况，更包括其管理团队清晰的长线作战思路，以及强力内控能力甚至公司治理效率。

粘性，是笔者在映客年报找到的又一个关键词。月活用户录得逆势12%的增长背后便是用户粘性的显著提升。据Trustdata发布的《2018年移动互联网行业发展分析报告》， 2018年下半年，映客直播用户粘性大幅提升，在11月中下旬更是迎来39%的峰值。

粘性来自于产品结构创新和盈利模式优化探索。产品方面：去年6月初发布映客6.0版本，今年1月初再度发布7.0版本，半年间隔两次迭代，不仅开发上线多个特色社交功能，映客还在不断完善自身的移动产品矩阵，包括：针对三四线及以下城市的视频产品种子视频、语音交友平台不就、音泡等互动娱乐产品。

从产品战术角度看，核心产品创新升级+移动矩阵产品下沉，不断迭代和创新玩法，聚焦拉活和拉新，是存量虹吸战场应有的竞争姿势，核心产品升级和移动矩阵开发，彼此之间还可以实现粘性互相促进的正循环。

从内容战略角度看，映客的"直播+"泛娱乐路线图2018年也在疾进。音乐、舞蹈之外，新增了电台、交友、户外、二次元、电商多个频道，孵化了《音浪战纪》《奇葩驾到》《世界旅人》等多个垂类节目；《樱花女生》《歌手的诞生》《情绪料理》等原创IP，通过"直播+综艺"、"直播+迷你剧"，打通线上线下内容-主播-用户的IP孵化链，将直播产业链纵向延伸。

如果站在未来看现在，"直播+"战略，本质上是在抢占5G时代新型社交形态的各种机会窗口。暂且不论头部平台对于僵尸化平台的用户虹吸，只谈"直播+"在各细分行业缝隙机会的填充弥合，都远远未达需求天花板，又何来直播风口已衰竭论调？

映客财报中还有一个重要关键词是研发。年报显示，2018年映客研发开支达到2.35亿元，相比2017年的1.93亿元，增长21.8%。

自创立以来，映客始终站在引领行业技术先锋的潮头，涉及直播基础技术方面的应用几乎都是映客首创，比如秒开、美颜技术、三连麦、直播PK、千人千面等。

5G是直播行业下一场天王山之战，5G时代直播社交技术形态未定，在AI、VR、等新技术领域，映客诸如AI技术、礼物动效引擎、低延时技术、高清直播等技术预演，都只是前哨战，但笔者信奉强者恒强的基因决定论，在4G时代引领技术风潮的映客也会在5G技术卡位战中保持靠前身位，核心当然是程序员背景的奉佑生本人，他对映客 "技术极客"风格的形成起着关键支配作用。

戴维斯双击时刻？

事实上，2018年财报的数据亮点，只是笔者看好映客的阶段性验证数据，看好的核心逻辑依然是现金流、产品路径、研发基因这三大要素，这种看好是持续性的，当然也需要后续不断的财报数据来证实或证伪。

笔者之所以反复强调，主要原因是市场预期和给予映客的二级市场定价，与映客本身价值存在巨大的鸿沟，这种巨大预期差往往暗含着投资机会。

市场对于映客预期的低估之一是盈利模式单一。

这一情况在最新年报中已出现结构性改善。年报显示，2018年映客直播收入占营收比重占96.59%，相较去年明显下降2.81%，与此同时，广告收入1.2亿元，同比劲增442.2%。广告板块占比从零提升至3.15%，盈利模式单一状况已经在改善。

映客被低估的第二个理由是直播风口怀疑论。

去年网络直播用户总量减少2000多万，而短视频用户增长则是接近10%，单从数据看，短视频似乎在抢占直播用户时长和留存，但笔者想强调的是，短视频、小视频、长视频、直播，都不是模式，只是技术形态，本身并无区格，都是未来互融互通的标配形态。

短视频崛起的一个重要原因在于，它捕捉到移动时代信息获取碎片化和4G时代流量瓶颈的痛点，如果拉长到万物互联和5G秒速化时代，短视频形态的优势还有这么明显吗？

我们更不能低估直播的变现能力。低估直播的变现能力，就是在低估5G时代社交的变现能力。

腾讯、淘宝、亚马逊近期纷纷加码直播，推出各自直播产品。巨头之所以押注直播，因为直播和广告、电商、游戏一样，是已被验证的强变现赛道，这和共享单车、区块链等泡沫赛道有本质区别。

连续13个季度盈利、手握33亿现金储备、一贯的技术驱动团队基因、"直播+"战略拥抱5G社交大时代，映客表现足够优秀，但市场预期给予映客的是什么？股价上市以来腰斩式下跌，至今1.99港元/股的价格，41亿港元的市值。

这种表现，不光笔者不服，即便映客管理团队想必内心也是不服的。

连同年报披露，映客也一并发布股份回购计划公告，拟不超1亿港元回购股份，映客董事会认为，当前股价已经不能反映公司内在价值和业务前景。

这更像是映客管理团队对悲观者的抗议。

在笔者看来，映客股价和价值的背离，主要在于"两个虹吸"的预期剪刀差：资本层面估值熔断式虹吸，企业层面用户垄断式虹吸。

所谓资本层面估值熔断式虹吸，是市场把直播行业在一级市场融资的熔断表现，投射到了二级市场直播龙头的股价中。

 

相比2016年高光期，一级市场直播行业投资额确实遭遇断崖，但直播行业的供给侧改革恰恰也是一级市场的供给侧改革，浮华褪去、胜者为王，胜者为王的表现，就是用户垄断式虹吸，反映为头部企业的业绩指标、用户粘性、市占率的不断提升。

这种传导本应是行业困境反转的良性螺旋，但当前市场却一味走向"估值熔断式虹吸"的看衰预期中，大错特错。

映客年报发布后，笔者已十分看好其未来股价，有稳健业绩指标打底，加之管理层决定适时回购，映客股价底部已夯实，年报透露未来将开启的投资并购计划，也有益于提升映客估值想象空间。伴随5G大潮快速而至，直播行业整体反转趋势已开启，明显被低估的映客，可能迎来"戴维斯双击"时刻。