如火如荼的A股市场却有一类“踏空者”——当股票多头基金瞬间爆发时，量化对冲策略的产品却与行情“绝缘”。

　　据朝阳永续，截至2月22日，总计有310只市场中性策略私募基金处于运作期，仅有13只基金年内收益超10%，130只基金年内收益徘徊在1-3%之间，明显跑输多个股指。

　　除了绝对的量化对冲基金外，采用量化手段增强投资的指数增强基金也整体表现不佳，这个趋势引人关注。

　　Alpha策略失色

　　市场中性是量化基金的重要策略之一，亦称Alpha策略，今年以来最式微的似乎也是这个策略。

　　秉承Alpha策略的基金经理通过构建基本面量化或量价选股模型，以追求超额收益。若超额收益大于A股股指期货基差，就代表超额收益大于对冲端成本，基金就能够获取收益。

　　这轮火爆行情中，为何部分量化对冲基金捉不住Alpha？

　　市场中性策略=类固收？

　　通常来讲，市场中性对冲产品分为两大类：采用基本面量化选股，或通过价量因子选股。

　　前者通过财务指标等基本面因素，“立体”地筛选优质上市公司，通过多个因子组合构建选股模型；后者更注重股票交易技术层面，通过股价和成交量信息追求Alpha，比如通过高频交易反向操作，挣投资者冲动交易、过度交易的钱，即赚取未来股价回归价值中枢的收益。

　　如下图所示，本文选取了一家头部量化私募在去年5月发行的产品，以此作为案例说明。这是一个市场中性策略的对冲产品，截至2月22日最新净值为1.0368，今年年内收益为0.42%。

　　对比净值变化与股指收益，我们看到2018年10月份A股暴跌时，该产品取得正收益；11月跑赢沪深300，但跑输中证500；12月继续保持正收益，跑赢两大股指。但从2019年1月起，该产品收益为负，虽然2月收益转正，但大幅跑输沪深300和中证500。

　　值得注意的是，虽然过去五个月股指上下波动明显，但该产品净值涨跌幅度极小，有类固收产品的色彩。

　　上述产品展现的特征，在私募同类策略产品中较为普遍。

　　指数增强跑输业绩基准

　　目前，市场上通过基本面/价量策略选股还包括公募基金的指数增强产品。该策略采用量化多因子构建选股组合，通过偏离业绩基准的因子敞口获取超额收益。

　　如下图所示，我们选取了1月1日-2月26日这个时间段，观察公募指数增强型产品年内超额收益情况。

　　同期沪深300和中证500指数涨幅为22.39%和20.89%，但上述产品全部未产生超额收益。上述产品跑输业绩基准的情况，在公募同类策略产品中较为普遍。

　　“落后”原因众说纷纭

　　对于中性策略和指数增强的“踏空”原因，市场有不同观点。

　　河东资产首席投资官傅刚对华尔街见闻指出，近期股指期货基差上升后，中性策略的对冲端受到了较大影响，待3月份期指换仓后，基差损失会逐步消失。但最近三个月，市场风格出现逆转，若基金经理在中性策略选股模型个人风格偏向太重，就很难获取超额收益。

　　华尔街见闻与多家量化私募交流后，发现有多种原因。比如，去年三季度开始，市场缩量明显、交易活跃度下滑，高频为主的中性策略开始遇到困境。特别是股票质押问题暴露和解决民企纾困大背景，市场风向开始转向了垃圾股和超跌股，导致基本面因子为主的投资模型增强水平有限。

　　1月份商誉减值引发上市公司业绩“大洗澡”，但这类业绩爆雷公司出现股价快速上涨，市场炒作基本面不佳的题材股和概念股。

　　如上图所示，截至3月5日，今年以来业绩爆雷指数已上涨38.83%。

　　河东资产傅刚分析称，部分中性策略基金经理在选股模型中，可能高配了优质基本面公司。近期市场情绪出现变化，部分价值类因子表现不稳定，因此短时间内出现了业绩落后的现象。

　　换言之，坚持基本面量化选股的基金经理，低配了基本面较差的股票，未能“追随”题材概念股暴涨行情。

　　对于指数增强策略的回撤，海通证券冯佳睿团队总结了如下三大原因：

　　1)低beta：指数增强策略由于仓位管理、因子使用、择时等因素，近2年来存在低beta特征；

　　2)因子失效：2019年2月，常用的低换手、低波动、高盈利、高增长因子表现与历史长期、2019年1月都出现了大幅反向；

　　3)行业配置：2019年2月各行业之间出现较大的区分度，在多因子模型失效的前提下，基于个股多因子打分所造成的行业错配也会导致回撤。

　　一些业内人士认为，指数增强产品阶段落后于纯指数产品，在历史上也不乏其例，但通常都是阶段性时间的表现。从长期看，内地指数增强产品还是有机会博取长期超额收益的。