1、一周观点

　　（1）国内生产维稳，需求延续走弱。11月前25天，六大电厂日均耗煤51.88万吨，基本和10月持平。同比-13.7，较上期降幅收窄5.4个百分点；11月上旬，重点钢企日均产量同比增长约11.8%，较10月份7.4%略微有所上升，维持高位；据Mysteel网调研的163价钢企高炉开工率不67.54%，环比上期回落0.28个百分点；指向11月生产低位维稳。汽车销售仍然低迷，截至11月16日，乘联会乘用车周销量同比降低-23%，较上期缩窄18个百分点，仍然维持在低位。11月22日当周，30城商品房销售面积为371万平米，较上周减少4万平方米，基本持平。但11月前24天，41城地产销售增速-2%，且结构出现分化，其中三四线城市低沉增速跌至42%。表明需求延续弱势。

　　上游价格大幅下跌，通缩风险已现。本周，上游原材料价格均有不同程度下跌。布伦特原油价格从65.6跌到61.4，下跌了6.4%。OPEC原油价格从66跌到62.08，约下跌6个百分点。原油价格自10月以来持续回落，现已吐出18年内涨幅。钢铁价格自11月以来呈现瀑布式下跌，普钢价格指数本周回落5.3%，自月初以来下跌9.6个百分点，煤炭价格有所下滑。11月PPI大幅下滑已成定局。本周下游蔬菜价格低位平稳，水果猪肉价格维持震荡，但考虑到相比10月蔬菜、猪肉价格均有下滑，预计11月CPI有所回落。

　　（2）10月份，日本对外贸易超预期增长，十月份日本贸易顺差-4493亿日元。主要是进口同比19.9个百分点，大幅超过前值7%和预期值14.3%所致。出口同比8.2%，略微不及9%的预期，远超9月份-1.3%。美国制造业先行报告显示，耐用品新订单环比-4.4%，不及前者和预期，密歇根大学消费者信心指数录得97.5，不及预期和前值，美国需求端下滑幅度较大。Markit制造业PMI初值55.4，前值55.9，预期55.7，指向美国生产端边际走弱。11月欧元区制造业PMI初值51.5，前值52.1，预测值52。延续下滑态势。

　　2、中国宏观

　　2.1宏观概况

　　图1：DeepMacro经济增长因子回升

　　图2：我国通胀因子保持平稳

　　宏观解读：目前我国宏观经济增长因子位于趋势线以下0.4个标准差处，一月动量小幅偏正，增长0.38。通胀因子位于趋势线以上0.69个标准差处，一月动量轻微偏负，主要是上游原材料价格回调幅度较大，加上下游蔬菜、肉类价格回落引起。

　　2.2本周重点数据解读

　　实体经济：生产低位维稳，需求疲弱

　　11月份，六大电厂日均耗煤继续维持低位，11月前25天，六大电厂日均耗煤51.88万吨，基本和10月持平。同比-13.7，较上期降幅收窄5.4个百分点；同时，六大电厂煤炭库存继续走高，自十月煤炭耗煤处于低位以来，电厂煤炭库存持续走高，结合当前煤炭价格走弱，预计短期内煤炭价格仍有下跌空间。

　　图3：六大电厂煤耗疲软，库存走高，煤价走低

　　▲ 截图来自:萝卜投研

　　钢铁方面，11月上旬，重点钢企日均产量同比增长约11.8%，较10月份7.4%略微有所上升，钢材社会库存仍然维持低位。据Mysteel网调研的163价钢企高炉开工率不67.54%，环比上期回落0.28个百分点，钢铁生产有所减弱。

　　图4：钢铁生产走高，库存降低

　　▲ 截图来自:萝卜投研

　　我们注意到，近期钢铁价格有较大幅度回落。一方面是市场对冬季限产期望过高，推高钢铁价格，市场冬储成本较高，市场上涨乏力进行调整，同时这也导致社会钢材库存持续走低，钢厂库存走高。另一方面，冬季限产不及预期，令市场对前期预期进行调整，导致钢价回落。三是当前宏观经济预期较为悲观，地产销售连续下滑，并已逐渐传导至地产投资，叠加四季度需求淡季。钢价出现大幅回调。

　　图5：近期钢价大幅回调

　　▲ 截图来自:萝卜投研

　　但一方面，钢材社会库存仍然走低，这表明在基建有所发力情况下，社会对钢材的需求仍有强劲支撑。本轮钢铁价格自2016年持续上涨，主要逻辑是供给侧改革，减少落后产能，导致钢铁价格持续走高。但当前去产能已基本完成，上涨逻辑已不存在。同时，宏观经济预期偏悲观情况下，需求端仅有基建能够对价格有支撑，但基建支撑幅度有限，因此我们认为，长期来看，钢铁价格会有一定幅度回调。

　　下游价格跌互现，预计CPI小幅回落

　　图6：肉价回落，蛋价持平

　　▲ 截图来自:萝卜投研

　　11月份，农业部公布的猪肉平均批发价在19元上下震荡，较十月份平均价格19.6下滑了月3个百分点。当前鸡蛋价格和10月份基本持平。农业部发布的28种重点监测蔬菜价格仍然维持下跌走势，11月，蔬菜平均价格较10月份下跌11%左右。十一月以来，水果价格上涨幅度较大，统计局发布的7种重点监测水果平均批发价在11月较10月上涨了8.5%左右。综合来看，下游主要食品价格仍是涨跌互现，但明显占比重较高的蔬菜，猪肉跌幅更大，结合去年11月份CPI走低，预计11月CPI会有小幅回落。

　　图7：蔬菜价格大幅下滑，水果价格涨幅较大

　　▲ 截图来自:萝卜投研

　　3、全球宏观

　　3.1宏观概况

　　图8：十国经济增长因子震荡回落

　　图9：十国通胀因子明显回落

　　宏观解读：当前十国集团经济增长因子在趋势线以上0.9个标准差处，一月动量明显偏负，经济扩张幅度有所走弱，十国宏观经济景气度持续走低。十国集团通胀因子位于趋势线以上0.2个标准差处，1月动量轻微偏负，受国际油价回落等因素影响，十国通胀有所降低。

　　3.2重点数据解读

　　日本进出口超预期

　　日本10月份对外贸易数据显示，十月份日本贸易顺差-4493亿日元，其中进口同比19.9个百分点，大幅超过前值7%和预期值14.3%；出口同比8.2%，略微不及9%的预期，远超9月份-1.3%。从美国的进口增长了34.3%，其中以饲料玉米、液化石油气和原油为首，日本对美国的贸易顺差比去年同期减少了11%，至5734亿日元（约合50.9亿美元）。日本10月对中国出口增长9%，在汽车、汽车发动机和塑料原材料出口的带动下，扭转了9月份的下降局面。对整个亚洲地区的出口增长了7.3%。

　　日本10月出口反弹，扭转了此前一个月的意外下降，主要得益于对美国和中国的出口增长，但全球需求放缓和贸易冲突加剧可能会给依赖出口的日本的前景蒙上阴影。

　　图10：日本进出口超预期

　　▲ 截图来自:萝卜投研

　　欧元区供需双双走弱

　　欧元区11月消费者信心指数录得-3.9，低于预期以及前值-2.7，延续自18年初以来的下滑趋势，表明欧盟消费继续走弱。

　　欧盟11月欧元区PMI初值走势和消费者信心指数基本一致。11月制造业PMI为51.，不及前值52.1及预测值52，综合PMI为52.4，低于前值52.7以及预测值53。服务业PMI53.1，低于前值53.3和预测值53.6。消费者信息指数及11月PMI指向欧盟产需双弱有所加剧。

　　图11：欧盟产需双弱走势加剧

　　▲ 截图来自:萝卜投研

　　美国经济大概率见顶

　　美国10月份制造业先行报告数据显示美国耐用品新订单环比增长-4.4%，前值0.8，预测值-2.6，大幅低于预期和前值。同时，美国密歇根大学消费者调查报告显示，十一月美国消费者信心指数为97.5，低于前值和预测值，连续两月回落。这两项数据同时表明，美国终端需求在走弱。

　　图12：美国需求走弱

　　▲ 截图来自:萝卜投研

　　美国消费在18年上半年持续走高，主要逻辑是特朗普减税政策增加居民收入，使得居民消费能力不断提高，这也是2季度美国GDP超预期增长的主要原因。但居民消费走高，失业率下降，以及全球贸易阴影导致的输入性通胀使得美国核心CPI自18年1月以来环比持续增长，美国物价持续走高，减弱了居民消费能力，因此我们认为美国消费将持续走弱。

　　生产端来看，美国11月PMI初值55.4，前值55.9，表明生产端边际走弱。但我们认为，消费端的走弱在长期会传导到生产端，但近期并不会，可以较为确定的是，美国生产已经在上半年见顶，后续大概率震荡走低。

 

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（责任编辑：王治强 HF013）