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工业生产改善，关注通胀回升
——海通宏观周报（姜超 等）
摘 要
海外：美联储议息会议大放鸽声，欧元区3月PMI创新低。上周三，美联储3月议息会议决定维持联邦基金目标利率不变，点阵图表明多数委员认为2019年将不加息、2020年或加息1次，同时美联储计划今年9月末结束缩表。上周五公布的欧元区3月制造业PMI进一步下滑，初值47.6，创69个月新低。上周四，欧盟同意将英国脱欧的最后期限推迟。上周四，韩国公布3月1日至20日出口同比下降4.9%，连续四个月衰退。
经济：工业生产改善。3月上中旬38城地产销量同比增速反弹至23%，其中一二线因低基数明显回升，但三四线城市销量增速跌幅扩大，销售明显分化。3月前两周乘联会乘用车批发、零售增速分别下滑至-25%、-21%，再度探底，需求依然偏弱。上周高炉开工率小幅回升至63.4%，但仍在历年同期新低，3月前22天六大集团发电耗煤同比增速回升转正至3.3%，增速比前两个月的负增长明显改善，意味着3月工业生产或有所好转。
物价：关注通胀回升。上周猪肉价格大涨，菜价小涨，水产品和粮食价格回落，食品价格环比上涨1.6%。我们预计3月份CPI或大幅回升至2.4%。3月以来国内油价上调，钢价小幅回升，煤价先升后降，生产资料价格整体上涨，预测3月PPI环比上涨0.4%、同比回升至0.7%。3月以来猪价大幅上涨，加之油价、钢价也有明显上涨，我们预计3月CPI和PPI都会明显反弹，而4月CPI或升至3%左右水平，通胀短期快速上升值得关注。
流动性：短期难更宽松。上周货币利率大幅回升，其中R007均值上行至2.89%，R001均值上行至2.75%。DR007上行至2.71%，DR001上行至2.69%。上周央行逆回购净投放900亿，MLF到期回笼3270亿，公开市场净回笼2370亿。上周美元指数震荡，在岸与离岸人民币分别稳定在6.71、6.72。当前经济、物价依旧偏弱，但猪价大涨将推升短期通胀，流动性短期或难更宽松。
政策：确保税负只减不增。国务院总理3月20日主持召开国务院常务会议，确定《政府工作报告》责任分工，强调狠抓落实确保完成全年发展目标任务。财政部、税务总局、海关总署联合发布《关于深化增值税改革有关政策的公告》。国务院总理赴财政部、税务总局考察，深入调研更大规模减税最新进展，确保所有行业税负只减不增。
一、海外：美联储议息会议大放鸽声，欧元区3月PMI创新低
1.1 美联储3月议息会议大放鸽声
上周三，美联储3月议息会议决定维持联邦基金目标利率不变，点阵图表明多数委员认为2019年将不加息、2020年或加息1次，同时美联储公布了缩表计划，将每月国债减持规模上限从300亿美元减少到5月开始的150亿美元，到今年9月末结束缩表。鲍威尔对今年美国经济前景预期依然正面，但承认部分数据增速放缓，对加息保持耐心。在经济放缓的担忧下，上周五，3个月与10年期美债收益率出现倒挂，为07年以来首次，美股三大指数跌幅均超过1.5%，国际油价下跌超过1%。
1.2 欧元区3月制造业PMI创新低
上周五公布的欧元区3月制造业PMI进一步下滑，初值47.6，创69个月新低。同日公布的德国3月制造业PMI初值44.7，创79个月低点，连续第三个月位于荣枯线以下，法国3月制造业PMI初值49.8，也低于预期。受疲软的经济数据和全球货币政策宽松预期影响，上周五德国10年期国债收益率跌破零，为16年10月来首次。
欧盟同意推迟英国脱欧期限。上周四，欧盟同意将英国脱欧的最后期限推迟至4月12日。根据欧盟初拟的草案，如果英国议会下周批准政府的脱欧协议，欧盟将同意把原定于3月29日的脱欧日推迟至5月22日，否则英国须于4月12日前决定是无协议脱欧还是请求进一步延期。
韩国外贸持续低迷。上周四，韩国公布3月1日至20日出口同比下降4.9%，连续四个月衰退，但降幅较前月收窄，同期进口同比下降3.4%，降幅持续扩大。19年截至3月20日，韩国进、出口同比下滑6.0%和7.8%，去年同期数据分别为增加15.2%和11.5%。3月韩国出口萎缩主要是受对中东、日本和中国等地出口拖累，芯片出口同比下降25%，石油制品出口下滑11.8%。
二、国内经济：工业生产改善
2.1 需求依旧偏弱
地产销售明显分化，汽车销量再度探底。3月上中旬38城地产销量同比增速反弹至23%，其中一二线销量增速因低基数明显回升，但15个三四线城市销量增速跌幅扩大至39%。3月前两周乘联会乘用车批发、零售增速分别下滑至-25%、-21%，再度探底，降幅虽比第一周收窄，但仍超过20%。
2.2 工业生产改善
高炉开工有所回升，发电耗煤增速转正。近期华北地区因环保因素，停限产有再度趋严的迹象，供给端明显收紧，上周高炉开工率虽略有回升至63.4%，但仍在历年同期新低。3月前22天6大集团发电耗煤增速同比增长3.3%，增速比前两个月的负增长明显改善，意味着3月工业生产或有所好转。
三、物价：关注通胀回升
3.1 食品价格回升
上周猪肉价格大涨，菜价小涨，水产品和粮食价格回落，食品价格环比上涨1.6%。
3.2 预测3月CPI大升
3月以来菜价小幅回落，而猪价大幅上涨，考虑到去年同期的CPI环比大幅下降，我们预计3月份CPI或大幅回升至2.4%。
3.3 预测3月PPI回升
3月以来国内油价上调，钢价小幅回升，煤价先升后降，生产资料价格整体上涨，截止目前3月港口期货生资价格环比上涨0.7%，预测3月PPI环比上涨0.4%，3月PPI回升至0.7%。
3.4 关注通胀回升
虽然今年前两个月的物价低迷，2月CPI降至1.5%、PPI保持在0.1%的低位。但3月份以来猪价大幅上涨，加之油价、钢价也有明显上涨，我们预计3月CPI和PPI都会出现明显反弹，而4月CPI或升至3%左右水平，通胀短期快速上升值得关注。
四、流动性：短期难更宽松
4.1 货币利率续升
上周货币利率大幅回升，其中R007均值上行31bp至2.89%，R001均值上行39bp至2.75%。DR007上行17bp至2.71%，DR001上行39bp至2.69%。
4.2 央行再度回笼
上周央行逆回购投放1100亿，逆回购到期200亿，逆回购净投放900亿，MLF到期回笼3270亿，公开市场净回笼2370亿。
4.3 汇率保持稳定
上周美元指数震荡，人民币兑美元保持稳定，在岸与离岸人民币分别稳定在6.71、6.72。
4.4 短期难更宽松
上周央行公布的问卷调查显示，1季度企业家层面的宏观经济热度指数、订单指数等均比去年4季度下降；居民的收入感受和就业感受指数有所回升，但是物价预期下降；而银行家的宏观经济信心指数、贷款需求指数有所回升。虽然当前经济、物价依旧偏弱，但猪价大涨将推升短期通胀，流动性短期或难更宽松。
五、政策：确保税负只减不增
确保完成全年发展目标任务。国务院总理3月20日主持召开国务院常务会议，确定《政府工作报告》责任分工，强调狠抓落实确保完成全年发展目标任务；明确增值税减税配套措施，决定延续部分已到期税收优惠政策并对扶贫捐赠和污染防治第三方企业给予税收优惠。
增值税减税正式实施。财政部、税务总局、海关总署联合发布《关于深化增值税改革有关政策的公告》，自4月1日起，增值税一般纳税人发生增值税应税销售行为或者进口货物，原适用16%税率的，税率调整为13%；原适用10%税率的，税率调整为9%。
确保税负只减不增。国务院总理赴财政部、税务总局考察，深入调研更大规模减税最新进展。考察财政部时指出，财政是庶政之母，企业是财政之基。要善于运用税收杠杆，撬动经济转型、民生改善、消费增长。在深化增值税改革具体实施过程中，要确保主要行业税负明显降低、部分行业税负有所降低、所有行业税负只减不增。让减税的真金白银，切实落到企业的口袋。
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